Siapa yg tidak pernah mendengar kalimat “Empat sehat lima sempurna” sejak zaman SD. Kampanye yg di galak-galakan oleh pemerintahan Presiden Soekarno sejak tahun 1955 utk menyadarkan masyarakat atas pentingkan makanan bergizi dan hingga kita kalimat tersebut masih tertanam kokoh dibenak kita semua.
Sesuai dgn kalimat atas utk menyempurnakan makanan bergizi, kita membutuhkan susu, dan susu adalah saham yg ingin saya bahas kali ini. Kebetulan, di BEI terdapat sebuah saham susu yg cukup low profile, tapi secara kinerja sangat fantastis. Kode sahamnya adalah ULTJ.
PT. Ultrajaya Milk & Trading Company Tbk (ULTJ) adalah sebuah perusahaan keluarga yg di dirikan oleh Bpk Achmad Prawirawidjaja pada tahun 1960an di Jalan Raya Cimareme No. 131, Padelarang, Kabupaten Bandung Barat. Awalnya perusahaan hanya berkonsentrasi memproduksi produk susu yg di olah secara sederhana. Hanya setelah berjalan sekitar 10 tahunan, di 1970an, baru perusahaan mulai memperkenalkan teknologi pengelolaan UHT (Ultra High Temperature) dan teknologi pengemasan karton aseptik (Aseptic Packaging Material). Dengan penggunaan teknologi pengelolaan dan pengemasan seperti ini, minuman dapat disteril dgn cara dipanaskan di temperatur 140 derjat kalsius selama 3-4 dekit, lalu dikemas dalam karton-steril dibawah kondisi aseptik (bebas dari kuman dan bakteri) sehingga minuman bisa tahan lama tanpa membutuhkan bahan pengawet.
Sejak masa inilah bisnis Ultrajaya mulai berkembang secara pesat. Adapun kronologis perkembangan usaha Ultrajaya sbb:
Pada tahun 1975, perusahaan mulai memproduksi susu UHT secara komersial yg diberi merk “Ultramilk”, dan pada tahun 1978-1979, mulai memperkenalkan produk jus buah dgn merk “Buavita” dan teh dgn merk “Teh Kotak”.
Pada tahun 1981, perusahaan mendapatkan lisensi distributor produk keju impor dari Amerika yg bermerk “Kraft”, dan pada tahun 2002 perusahaan masuk ke perusahaan patungan dgn prinsipal Amerika utk membangun pabrik Kraft di Indonesia.
Tahun 1994, perusahaan juga mulai memproduksi susu kental manis yg di beri merk “Sapi” dan di tahun 1995 mulai memproduksi susu bubuk. Sejak tahun 2000, perusahaan disubkontrak oleh PT. Sanghiang Perkasa utk memproduksi produk susu bubuk utk bayi yg bermerk Morinaga.
Pada tahun 2008, dua merk minuman UHT perusahaan yg cukup terkenal di pasar, diakuisisi oleh Unilever, yaitu Go-go dan Buavita. Tapi, perusahaan tetap diberi kepercayaan oleh Unilever utk bertindak sebagai subkontrak dalam produksi dua produk ini hingga kini.
Hingga saat ini perusahaan sudah memproduksi dan menjual lebih dari 60 jenis produk minuman UHT secara nasional. Walaupun tidak terlalu banyak jika merujuk kepada 40 tahun sejarah komersial perusahan, namum boleh dibilang hampir semua merk produk perusahaan memiliki brand image yg sangat kuat. Perusahaan juga merupakan produsen terbesar di Indonesia utk susu UHT dgn pangsa pasar 46,1% dan teh RTD dalam kemasan karton dgn pangsa pasar 64,6% secara nasional.
Berdasarkan segment usaha, pendapatan perusahaan bisa dibagi menjadi 2 segment, antara lain:
1. Minuman UHT (Susu cair, produk jus, produk teh, dan produk minuman kesehatan). Segment ini menempati 93,58% dari total pendapatan dan meningkat 11,90 % di 2015 vs 2014.
2. Makanan (Susu bubuk, susu kental manis dan lainnya). Segment ini hanya menempati 6,42% dari total pendapatan perusahaan, tapi juga meningkat 16,5% di 2015 vs 2014.
Ok, cukup utk perkenalan terhadap saham ULTJ, mari kita bedah laporan keuanganya dalam 10 tahun terakhir menggunakan metode yg sudah dibahas di article sebelumnya sini.
1. Revenue sangat fantastis dalam 10 tahun terakhir, meningkat drastis dari 835M di 2006 menjadi 4,4T di 2015.
2. Operating Income dalam 10 tahun juga cukup fantastis bertumbuh dari 66M di 2006 menjadi 693M di 2015. Tapi di 2008 sempat mengalami rugi operasi, dan jika ditelurusi dari annual report, telah di jelasin oleh direksi bahwa 2008 terjadi kesulitan makro ekonomi yg cukup signifikan yg mengakibatkan bahan baku domestik dan impor naik cukup signifikan sehingga harga pokok penjualan perusahaan meningkat sebesar 37,01%. Selain itu, beban usaha juga meningkat sebesar 31,71%. Dua hal inilah yg menyebab terjadinya kerugian operasi perusahaan di tahun 2008. Jika kerugian terjadi karena penurunan drastis di pendapatan maka kita sebagai investor akan lebih khawatir karena mungkin produk perusahaan kurang laku, tapi jika hal ini disebabkan oleh faktor makro, kita harus lebih jeli menilainya seperti yg terjadi di Ultrajaya.
3. Net Income dalam 10 tahun juga meningkat drastis dari 15M di 2006 menjadi 519M di 2015. Yg sedikit mencurigakan adalah again, di tahun 2008 dimana perusahaan mengalami rugi operasi, tapi mala bisa cetak laba bersih sangat besar yaitu 303M. Jika ditelurusi dari annual report 2008 halaman 39 tentang bagian Laba (Rugi) Bersih, bisa ditemukan bahwa perusahaan menjual merk dagang Buavita dan Go-go ke Unilever senilai 400M. Dan itulah alasan mengapa pada saat Operating Income minus, Net Income masih positif bahkan tumbuh drastis.
4. Free Cash Flow adalah Arus kas operasi dikurangi Capex (modal kerja). Free Cash Flow dalam 10 tahun sedikit fluktuatif. Pada tahun 2007 dan 2009, Free Cash Flow adalah negatif artinya perusahaan tidak mampu menutupi pengeluaran operasi DAN sekaligus modal kerja dari uang yg diraih dari arus kas operasi pada tahun tersebut. Tapi di tahun-tahun lain terlihat ok. Janga salah menanggapi, walau cenderung perusahaan yg bagus adalah perusahaan yg memiliki Free Cash Flow yg positif, tapi jika perusahaan masih dalam masa giat berekspansi, cenderung Free Cash Flow agak cukup minim bahkan sering negatif.
PROFITABILITY / PROFITABILITAS
A. Gross Margin perusahaan bergerak di range antara 23,92% dan 32,09% dari 2006 hingga 2015. Hanya di tahun 2008 dimana Gross Margin turun drastis, dan ini sudah kita jelaskan alasannya diatas.
B. Operating Margin perusahaan bergerak di range antara 6,54% dan 15,77% selama 10 tahun terakhir. Hanya di tahun 2008 yg mengalami minus dan itu juga sudah kita telurusi alasannya. Tapi jika kita liat lebih detail, fluktuasi Operating Margin sebetulnya cukup besar dari tahun ke tahun. Jika kita lebih jeli melihat bagian atasnya lagi, kita bisa temukan bahwa setiap kali Gross Margin menyusut otomatis Operating Margin terdampak. Seperti 2007 dimana Gross Margin hanya 28,63%, Operating Margin pun turun ke 6,54%. Hal yg sama terjadi di 2009 dan 2014.
C. Net Margin % perusahaan sekilas keliatan kurang joss sebetulnya dalam 10 tahun terakhir. Bergerak dari 1,76% tapi perlahan sejak 2012 mulai membaik, ini terlihat juga dari data atas bahwa biaya operasi menurun cukup drastis sejak 2012. Jika merujuk kepada annual report perusahaan tahun 2012 di halaman 42, bisa ditemukan penjelasan perusahaan atas efisiensi yg dilakukan.
D. Return on Assets %, sama halnya dgn Net Margin % membaik sejak tahun 2012 dan seterusnya.
E. Return on Ekuity %, juga sama halnya dgn Net Margin % yg mulai membaik sejak tahun 2012.
GROWH / PERTUMBUHAN
Hingga tahun 2015, kita bisa liat dari data atas bahwa:
1. Revenue % (tarif pertumbuhan pendapatan tahuan perusahaan secara majemuk) utk:
- 5 tahun adalah 18,50% / tahun
- 10 tahun adalah 19,96% / tahun
Tarif pertumbuhan pendapatan yg mendekati 20% / tahun adalah sangat fantastis.
2. Operating Income % (tarif pertumbuhan laba operasi tahuan perusahaan secara majemuk) utk:
- 5 tahun adalah 30,17% / tahun
- 10 tahun adalah 27,48% / tahun
Tarif pertumbuhan laba operasi yg diatas pertumbuhan pendapatan menindikasikan perusahaan masih terus melakukan efisiensi usaha utk menekan biaya, sehingga kita simpulkan perusahaan masih punya potensi utk berekspansi dan belum mencapai tahap kematangan usaha.
3. Net Income % (tarif pertumbuhan laba bersih tahuan perusahaan secara majemuk) utk:
- 5 tahun adalah 37,11% / tahun
- 10 tahun adalah 60,67% / tahun
Tarif pertumbuhan laba bersih yg sangat fantastis.
FINANCIAL HEALTH / KESEHATAN KEUANGA
Secara kesehatan keuanga terbaru yaitu utk tahun 2015, Ultrajaya sangat sehat.
Untuk jangka pendek, baik Current Ratio maupun Quick Ratio telah mengkonfirmasi hal tersebut. Lalu secara Financial leverage, komposisi Ekuitas juga jauh mengdominasi daripada Liabilitas dgn komposisi 77,3% vs 22,7%. Terakhir secara beban keuangan, perusahaan hampir tidak memiliki beban utang bank. Rasio beban keuangan berbunga hanya 4% dari total ekuitas milik perusahaan, FANTASTIS!
EFFICIENCY RATIOS / RASIO EFISIENSI
Putaran uang operasi perusahaan mengalama naik dan turun. Dari 10 tahun yg lalu sempat membaik dari lebih kurang 119 hari ke 26 hari di 2012, tapi kemudian mundur lagi ke 78 hari di 2015. Secara piutang masih stabil di 35 hari, sedangkan inventory juga cukup stabil di kisaran 90 hari, namum kredit term supplier terus menurun hingga kini hanya 45 hari saja. Namun, perusahaan masih mampu mencetak Free Cash Flow positif sehingga menurut saya ini masih sangat ok dan aman.
PRICE VALUATION / VALUASI HARGA WAJAR
Valuasi atas adalah menggunakan data EPS 4 triwulan terkini yaitu Q2-15, Q3-15, Q4-15 dan Q1-16 dan PER rata-rata 3 tahun terakhir tanpa memperhitungkan pertumbuhan EPS tambahan yg mungkin terjadi di sisa 3 triwulan 2016. Maka dapatlah harga wajar ULTJ saat ini di Rp6389 dgn diskon ke harga wajar 49% saat ini dari harga Rp4300.
Kesimpulan: ULTJ adalah perusahaan consumer goods yg tidak memiliki terlalu banyak SKU, namum hampir semua produknya sudah dikenal baik dan dipercaya utk dikonsumsi oleh masyarakan luas. Data dari bank dunia tahun 2014 menunjukan peningkatan progresif urbanisasi masyarakat Indonesia dari 50% di tahun 2010 menjadi 54% di tahun 2014. Selain itu, Indonesia juga sudah memasuki masa ledakan demografi, sehingga dgn lebih banyak masyarakat yg tinggal di kota dan meningkatnya daya beli akan mendorong permintaan produk susu. Selain itu pola kebugaran dan kesehatan juga akan ikut menopang pertumbuhan di produk susu. Jika di banding dgn negara tetangga, konsumsi susu per kapita Indonesia hanya 13,91litre / tahun (atau lebih rinci lagi 3,36gelas / orang / tahun), sehingga potensi utk produk susu masih terbuka luas.
Tambahan: jika merujuk kepada valuasi secara PER rata-rata 5 tahun terakhir, maka hasilnya adalah sbb:
Tinggal kita tentuin, mau pakai valuasi 3 tahun atau 5 tahun!!!
Selamat berinvestasi dan good luck!!!